Beim Anlegen heissts mobil sein

Fünf bis zehn Prozent eines ausgewogenen Wertschriftenportefeuilles sollten in Immobilien investiert sein. Was jetzt? Risikoscheue setzen auf Immobilienfonds. Wer hingegen auf die Bewertung schaut, erwirbt Immobilienaktien.

In turbulenten Börsenzeiten suchen Anleger vermehrt nach krisenresistenten Investments und stossen etwa auf Immobilien. Es wäre freilich ziemlich kühn, nach den Erfahrungen der späten Achtzigerjahre die Liegenschaften als krisenresistent zu betrachten. Doch im Vergleich zu Aktien sind Immobilien deutlich kleineren Schwankungen unterworfen, bieten sie doch einen realen Wert in Form von Häusern. Sie liegen, bezogen auf die Risiko- und Ertragseigenschaften, irgendwo zwischen Aktien und Obligationen.

Es stellt sich somit die Frage, ob Immobilienfonds oder Immobilienaktien vorzuziehen sind. Zwei Faktoren sind für die Beantwortung dieser Frage ausschlaggebend: die Bewertung und das Risiko.

Zur Bewertung: Beim Kauf von Immobilienfonds ist ein Aufpreis von bis zu zehn Prozent zu bezahlen. Dieses Agio ist für viele Investoren ein Grund, von Immobilienfonds Abstand zu nehmen. Das Agio bedeutet, dass der Börsenkurs über dem inneren Wert des Fonds notiert.

Anders bei den Immobilien-AG: Hier liegt der Kurs im Schnitt um sechs Prozent unter den Nettovermögenswerten des Finanzjahres 2000, wie einer Studie der Credit Suisse First Boston (CSFB) zu entnehmen ist. Dies war nicht immer so: Im letzten Jahr notierten die Börsenkurse im Schnitt über den inneren Werten. Es herrschte eine gewisse Euphorie, weil zahlreiche Beteiligungsgesellschaften an die Börse kamen und neue Investitionsmöglichkeiten eröffneten.

Nun sind die Auf- und Abschläge mit einiger Vorsicht zu interpretieren. «Den richtigen Nettovermögenswert gibt es (offensichtlich) nicht, und der Bewertungsspielraum für Anpassungen und Korrekturen ist gross», schreibt Werner Richli, Co-Autor der genannten Studie zu indirekten Immobilienanlagen. Kein Wunder, dass manch ein Investor bei solchen Unwägbarkeiten von Immobilienaktien nichts wissen will. Womit wir beim Risiko angelangt sind.

Die wichtigsten Risiken bei den Aktien

Das Risiko ist bei Immobilienaktien höher als bei Immofondsanteilen, und zwar aus mehreren Gründen:

  • Immofonds investieren vorwiegend in konjunkturresistente Wohnliegenschaften. Bei den Immobiliengesellschaften ist der Anteil der Wohnliegenschaften wegen der Lex Koller auf 33 Prozent beschränkt.
  • Immofonds haben ein geringeres Zinsrisiko. Sie dürfen sich nur bis zu 50 Prozent verschulden, derweil Immobiliengesellschaften keine entsprechende Einschränkung kennen.
  • Die Gefahr von Fehlinvestitionen ist bei Immofonds geringer als bei Immobiliengesellschaften, denn jene zielen auf eine «Buy and hold»-Strategie. Immobiliengesellschaften werden als Unternehmen geführt, deshalb werden ihre Portefeuilles aktiver bewirtschaftet.
  • Immofonds haben einen langjährigen Leistungsausweis. Die Immobiliengesellschaften sind eben erst gebildet worden. Den Leistungsausweis sind sie uns noch schuldig.
  • Bei der Wahl eines Immobilienfonds sind vor allem drei Punkte zu beachten: Anlagepolitik, Aufpreis und Vermögen. Es ist darauf zu achten, nur liquide Immobilienfonds mit einem Liegenschaftsbestand von mehreren 100 Millionen Franken zu kaufen. Dagegen sind Fonds mit Agio von über zehn Prozent zu meiden, wie etwa Swissca Ifca, UBS Swissfonds 1 oder Mi-Fonds Immo.


Die Wahl von Immoaktien ist komplizierter, denn im Unterschied zu den Fonds gibts bei den Beteiligungsgesellschaften sehr grosse Unterschiede. Die Schwankungsbreite geht so weit, dass gewisse Aktien - zum Beispiel Warteck - punkto Risiko- und Ertragseigenschaften näher bei Immofonds als bei anderen Immoaktien anzusiedeln sind.

Grob betrachtet lassen sich die Immobiliengesellschaften in zwei Kategorien unterteilen: Die Cashflow-orientierten setzen auf Liegenschaften mit stabilen Mieterträgen, und die Value-orientierten suchen nach günstigen Häusern, um diese Gewinn bringend zu verkaufen. Wobei die meisten wiederum Hybride sind, also sowohl einkommensstarke Liegenschaften wie auch Spekulationsobjekte enthalten.

Bei der Swiss Prime Site (SPS) stehen beispielsweise klar die Renditeliegenschaften im Vordergrund, was aber die Gesellschaft nicht daran hindert, auch Entwicklungsprojekte durchzuziehen. Das Extrembeispiel auf der anderen Seite der Skala gehört zur BZ-Gruppe. «Intershop ist auf Schnäppchen aus», sagt Werner Richli von CSFB. Die Strategie ziele auf die Neupositionierung unterbewerteter Immobilien mit anschliessendem Verkauf. Auch Züblin ist der Kategorie der Schnäppchenjäger zuzuordnen, wobei die Firma als einzige der Schweizer Immobilienaktien eine internationale Anlagestrategie verfolgt.

Am besten setzt man auf beide Formen

Um es noch komplizierter zu machen, sei auch Allreal erwähnt. Die ehemalige Oerlikon-Bührle Immobilien AG ist nicht nur Liegenschaftsbesitzer, sondern sie hat auch eine Generalunternehmung. Deren Beitrag an den Gruppengewinn beträgt immerhin einen Viertel. Fazit: Die Vielfalt der Immobiliengesellschaften macht es schwierig, die gesamte Kategorie in einen Topf zu werfen. Das ändert aber nichts am Grundsatz, dass Immobilienfonds punkto Risiko- und Ertragseigenschaften näher bei Obligationen liegen und Immobilienaktien näher bei «normalen» Aktien.

Wer also das Wertschriftenportefeuille mit indirekten Immmobilienanlagen anreichern will, setzt am besten auf beides: auf Immofonds und Immoaktien. Derzeitige Favoriten bei den Immofonds sind laut ZKB der CS Real Estate Fund Swissimmobil Serie D, der Siat 63 und der UBS Swissreal. Bei den Immobilienaktien sind - diesmal laut CSFB - Züblin, Warteck und PSP zu empfehlen.

 

 

Die Vor- und Nachteile von Fonds und Aktien

Immofonds kauft,

 

  • wer vornehmlich in Wohnliegenschaften und nicht in gewerbliche Bauten investieren will.
  • wer am konjunkturellen Aufschwung Zweifel hegt.
  • wem eine hohe Ausschüttung von über vier Prozent trotz Besteuerung der Dividendenerträge wichtig ist.
  • wer Alternativen zu Obligationen sucht.
  • wem Kursschwankungen ein Gräuel sind.
  • wem die Auflagen der Eidg. Bankenkommission wichtiger sind als Kurspotenzial.

 

Immobiliengesellschaften kauft,

 

  • wer vornehmlich in gewerbliche Liegenschaften investieren will.
  • wer an einen konjunkturellen Aufschwung glaubt.
  • wer aus Steuergründen lieber Kursgewinne als Dividendenerträge verbucht.
  • wer mit der mangelhaften Transparenz der Immobilien-AG leben kann.
  • wer auf Kursfantasien baut und damit ein höheres Risiko in Kauf nimmt.

 

Erschienen im CASH am 24. August 2001

Claude Chatelain